《中国式MBO》书评

管理层的手段

本书所讲的中国式MBO的意思是，管理层运用其独有的地位把国有资产的控制权和管理权以“合法化”的手段变成其私人所有。显然，一旦公司为私人所有了，公司的资金流自然将为管理层所调配，即便是上市公司，由于实际控制权的原因，公司的资金也将完全成为管理层的牟利工具。所以，这的确是关乎良心的问题。但是美国人不会比中国人更有良心，因此问题的解决不在于此，此话按下不表。只说在中国，管理层如何完成所谓的MBO。从案例来看，管理层在MBO过程的考虑中，主要有三个事情。手段的应用程度如何要看操作者的判断、眼光和能力，但应该不外乎下面的三点（那些“比如”是不容易穷尽的，只是“比如”而已）。1.如何降低收购价格。主要通过财务手段压低收购目标的净资产并辅以其他压低资产价格的手段。首先要锁定的是收购目标，是母公司（集团）还是子公司（核心优质资产或上市公司），从收购目标出发来设计需要压低哪些资产的净资产以及如何压低。似乎，收购母公司的障碍会小很多，因为母公司大，资产多，不是上市公司，所以整体上更容易操纵。比如：大幅增加可估值的资产以备之后大幅计提减值准备、坏账准备；操纵股价，券商配合管理层对目标公司旗下的上市公司（若没有上市公司则管理层会急于把优质资产上市）之股价进行操纵，在实行收购之前刻意压低；压低非上市公司部分的盈利，从而使净资产下降。管理层可以对不被监控的非上市公司进行大幅的accrual计提，比如FA、IA、LT defer exp的摊销来压低盈利；减少R（如缩短回款期），增加P，会降低Working Capital，则也会造成盈利的下降；增加非上市公司部分的负债，这直观的就能导致净资产的降低；夸大安置职工先行抵扣费用，因为这部分费用是在交易中扣除的；向作为收购目标的集团公司注入劣质资产，以降低集团的NA；压低上市公司或核心资产的利润水平，如增加减值准备、FA折旧方式改为加速法以及一些非常规事件比如投资损失、FA清理损失等，而这些无论是常规的还是非常规的情况，都是可以操纵的；利润转移，即将集团持股多的优质资产的利润转移到集团持股少的企业中去，这样可以压低集团的整体NA，比如通过集团持股比例小的一方为集团持股比例大的一方代工，而向优质资产方收取费用；采用压低实际价值的评估法，比如只是简单的使用NA而不用PE、FCF折现等。2.如何为完成收购融资。通常的思路就是，以目标公司的资金做收购款。因为是管理层，所以有充分的可能性来做这件事。当然，涉及到资金，就要为资金的循环想好出路。比如：以交易的名义转出款项（表面上的3P交易，导致AR异常，比如材料款、往来款；RP交易）；短期投资，如委托理财转出资金、国债投资再通过国债回购交易转出资金，并且合法做到不在上市公司财报中披露；长期投资，如资金给子公司令其投资或者向子公司投资但用途不明；操纵股价，券商配合内幕消息为管理层融资，比如通过增加上市公司的Receivable而使利润增加，以此消息提高股价（这当然是算好了时间点选择在交易股价时间范围之前进行的）；异常增加G&A,Selling Exp，以转出现金（或许配合以虚增收入以使净利润趋势“平稳”，以掩盖费用的异常增加）；刻意增加企业的银行存款，特别是非上市公司部分业务的现金，以作为收购的后备资金转出（尽管这部分资产可能盈利不佳，NA大幅下降，但由于操控，现金却大幅上升），比如缩短R的回款期、减少存货期降低存货量、减少派息，又如增加其负债，不但获得现金又压低了NA；上市公司向集团（收购目标）购买资产，其价格和用途明显可以推断不合理，则完成了资金向集团的转移；当然也要找到合适的所谓战略投资者配合之。3.如何设置合乎法规的股权架构和交易结构。尽量的绕开对管理层持股的限制，最终所达到的，一定是对集团的实质控制。比如：以母公司的资金向子公司（上市公司）增资以增加控制权（可能是在收购完成之后才进行）；为MBO而提前设立似乎与管理层不相关的投资公司，规避对管理层控制权的规定，但实则可以形成实质控制；引入外部投资人，有各种理由，各不相同；完成对母公司的收购后，对上市公司提出低价要约收购，实际上是在经过法律流程后，依然维持上市公司的上市地位；为MBO而设置壳公司，作为收购载体；通过手段，使目标公司的股权达到司法冻结而得以股权拍卖，但并不真正广为人知，然而其拍得的股权却合法了，也就合法的获得了控制权；通过多层控股的股权结构，在形式上显示管理层没有对公司达到控股，但却可能达到实际控制。

“公有制”=“国有制”？=“官有制”？=“私有制”

　　——《中国式MBO—铺满鲜花的陷井》读后　　以前的中华人民共和国的宪法规定中华人民共和国实行的是“公有制”，具体形式是在农村实行集体所有制，在城市实行全民所有制；即农村的耕地、山林、农具、牲畜等归农民集体所有，企业、矿山、土地、机械设备等归全体中华人民共和国的公民所有。——以上是我们小的时候鹦鹉学舌学来的。　　不知从何时起，“公有制”变成了“国有制”，最初的改变似乎是在媒体宣传上，从称谓开始改变的，在人们逐渐接受了这种称呼后开始过渡到实际执行当中，公民所有的“公有制”企业、矿山、土地变成了“国有”的企业、矿山、土地。　　但“国家”不是自然人，也不是法人，于是顺理成章的由政府代管，“国有制”也就顺理成章的变成了“政府”所有。　　但“政府”也即不是自然人，又不是法人，还要由政府的各级具体部门委派各级政府官员来管理所有的这些曾经是“全民所有”的，经过“国有”改造后，变成“政府所有”的企业、矿山、土地等，于是“政府所有”又变成了“官有”。　　就是这样，这些官员们仍然不满意，他们又想出了新的手段——MBO——改制。通过MBO，把全体中华人民共和国公民委托中华人民共和国政府管理的各种财产转移到他们私人的腰包里，变成了他们的“私有”财产。　　就这样，从“全民所有制”到“国有制”到“政府所有制”到“官有制”再到“私有制”，经过二十几年的不懈努力，经过持续不断的改革进程，中华人民共和国终于成功的从“公有制”过渡到了“私有制”。grorp5659@xiaoi.com